在鋼鐵行業的帶動下，去年12月的工業增加值數字超預期地回升到7.9%，比11月高出0.7個百分點。

從六大發電集團的日度耗煤量數據推算，工業增加值增速回升的勢頭，有望在2015年第一季度延續。我們之前預測2015年1季度GDP增速能回到7.4%，如今公布的宏觀數據，讓我們對這一增速預測更有信心。固定資產投資單月增長在去年12月小幅加快。製造業投資是其中的亮點，增長加速超過5個百分點。

地產投資短期前景仍不樂觀

考慮到大規模產能過剩格局，對製造業企業投資意願的抑制，12月製造業投資增長的加速，可能像過去幾年中的反彈那樣，只是曇花一現。與此同時，地產投資的單月同比增速却在12月下滑至-1.9%，成為本世紀的首次負增長。考慮到地產新開工的低迷，以及地產到位資金增長的乏力，地產投資的短期前景仍不樂觀。基建投資表現相對穩定，既不像製造業投資那樣的好，也不像地產投資那樣差。其12月單月投資增速從上月的14.9%小幅回升至17.1%。只不過這一增速，仍然低於過去兩年基建投資的平均增速。

12月投資到位資金的增長繼續低迷。其2.7%的單月增速比同期投資名義增速低了近12個百分點。看起來，去年11、12兩月信貸和表外融資的明顯擴張，並未帶動投資到位資金的回暖。之前曾有猜測，認為12月表外融資的大幅擴張，緣於金融機構在今年地方融資平台清查之前「搶跑」。但根據我們估算，非地產投資（主要為基建和製造業投資）的到位資金增速，在12月反而大幅下滑，證明這一邏輯。

表外融資資金流入股市 推升泡沫

另一方面，曾與表外融資有極高相關性的地產，投資到位資金中的「自籌」部分，在12月也繼續大幅負增長，表明表外融資也並未大規模流入地產投資。

由此可見，去年年末表外融資的擴張釋放的資金極有可能進入了股市，推升了股市泡沫。這樣看來，過去幾個月股市紅火的行情，非但沒有改善實體經濟的融資狀况，反而還加重了「融資難」問題。因此，近期監管層對股市融資的清查非常必要，是在為經濟增長的復蘇掃清障礙。

經濟增長已經愈來愈明顯地表現出了復蘇迹象（地產銷售的復蘇加上工業生產的改善）。目前制約增長的主要矛盾已經變成股市泡沫化對實體經濟融資的虹吸效應。因此，我們相信央行將不會再進一步降息。而在短期，央行也將更傾向於使用定向寬鬆工具來補充基礎貨幣，而不是選擇降準。

中國光大證券（國際）研究部主管

唐焱[唐焱 中資股攻略]