中美貨幣政策分野除了帶來寬闊的利差，也令外匯掉期價格決定的匯率對沖成本水漲船高。衝對匯率後的中美淨利差已經從收窄溢價轉入深度貼水，令更多有興趣配置境內人民幣債券的基金經理們陷入糾結。

境外機構配置境內人民幣資產時，較常使用境內外美元/人民幣三個月掉期來避免承擔匯率風險。隨著中國國債納入全球三大債券指數，更多追蹤指數的被動管理基金需要增配人民幣債券以保持和指數的一致性，並選擇支付對沖成本或承擔匯率風險。

北京時間周四15:30，USD/CNY三個月掉期點報625，與上日創下的逾五年半新高相去不遠；計入滾動三個月掉期對沖的年化成本後，中美10年期國債淨利差約為-148基點，貼水程度為2017年以來最大。

「如果考慮對沖成本，中國國債的殖利率優勢就消失殆盡。」Lion Global Investors Limited資深基金經理楊科威在採訪中表示，過高的對沖成本可能影響境外投資者投資中國國債的興趣。在對沖過外匯風險之後比較中國與其它已開發國家國債的殖利率，只有配置不足和不需對沖匯率的投資者才會增加配置。

彭博匯總債券托管數據計算，2020年10月境外投資者淨買入至少551.7億元人民幣的中國境內債券，使境外機構持有在岸人民幣債券的規模首次站上3萬億元整數關口。不過10月當月流入規模較此前三個月每月均超過1000億元的淨買入明顯下降。

減少對沖

不過，也有一些基金經理由於看好中國市場和人民幣的表現，選擇不對沖匯率，或者減少對沖比例。

「從收益和波動來看，中國國債是風險回報最佳的標的之一，我們增加了中國資產的配置，」Fidelity International的基金經理George Efstathopoulos表示，「我們也增加了人民幣敞口，把對沖比例從以前的70%調整到50%。」

摩根大通資產管理中國債券基金經理Jason Pang也表示，當前中國的雙循環戰略和維持人民幣穩定或者升值的前景並沒有衝突，因此一些投資者可能選擇取消外匯對沖來獲得更高的收益。

「我們是主動投資者，我們選擇不對沖。我們想要人民幣敞口。」晉達資產管理的基金經理Wilfred Wee說，人民幣匯率波動有所加大，但仍是波動最小的貨幣之一。中國願意也有能力實施良好的常規貨幣政策，這使得未進行對沖的中國債券即使在近期市場波動之後也非常具有吸引力。